EP265 | 🐂 — 2022-07-27

本集主要市場話題

• 批評媒體「看圖說故事」式報導：特斯拉現金流爭議澄清、馬斯克緋聞、聯發科與英特爾16奈米合作的誤讀。
• 國發基金投資盧鑫紡織爭議：解析國發基金投資組合結構與「跟單名牌」的風險。
• 微軟FY23 Q1財報深度解讀：總經逆風 vs 公司基本面，Xbox Game Pass生態圈布局。
• QA中回覆市場底部訊號的歷史規律，以及「血汗獲利公司」是否值得投資的提問。

謝孟恭的觀點與看法

• 嚴厲批評財經媒體「看圖說故事」式報導：以自己上集誤植特斯拉FCF（應為Net Cash）遭媒體做文章、馬斯克緋聞被加油添醋、聯發科與英特爾合作被解讀成「背骨台積電」為例，提醒投資人任何假設都要自己求證信源，不要被沒有查證的敘事牽著走。
• 對聯發科與英特爾16奈米合作的解讀：純屬尋找第二供應商（Second Source）以取得議價空間（台積電先進製程產能本就滿載），且該製程節點與手機晶片（7奈米以下）完全無關；對聯發科、台積電、英特爾三方都是互利的中性事件，並非「背骨」；他仍看好聯發科與高通在下一代旗艦晶片能耗與效能上的競爭會持續激烈。
• 對國發基金投資盧鑫紡織爭議的看法：認為媒體過度誇大（該筆投資佔比僅0.000幾%），國發基金整體配置因台積電大漲而呈現半導體佔比畸高的假象，實際上配置頗為分散；批評「看到大戶/政府基金持股就跟單」的心態，因為投資人不知道那筆投資佔對方資金的比例，若要跟隨應複製整個投資組合而非單押一檔。
• 對財經媒體隨股價漲跌翻轉敘事的批評：以微軟財報公布後股價先跌後大漲、媒體標題方向跟著180度轉彎為例，批評記者往往只是順著市場情緒寫報導，提醒投資人不能沒有自己的定見、隨新聞風向搖擺；並指出台灣無資本利得稅是台灣投資人短線頻繁交易、缺乏長期定見的制度性原因（相對美國投資人因資本利得稅而更謹慎）。
• 對微軟FY23 Q1財報的解讀：認為本季逆風（美元走強造成匯損595M/EPS -0.04、中國封城衝擊Windows OEM營收300M、廣告支出縮減影響LinkedIn及搜尋廣告業務、烏克蘭戰爭影響126M）多屬總經環境因素，而非公司基本面出問題；Azure雲端仍創紀錄大單、Office 365高階訂閱佔比從去年8%提升到12%，正向動能仍強。
• 對市場底部訊號的觀察：引用美銀（BofA）基金經理人調查（FMS）資料，指出過去每次市場極度悲觀、幾乎沒有人看多時通常已接近底部；但這一輪循環悲觀情緒持續得比以往更久（是雷曼兄弟後首見的異常現象），提醒即便如此仍要保持謙遜，行情往往在「半信半疑」中反轉上漲，等到大家都相信、都想全職投資、都去開YouTube/Podcast頻道時反而是相對高點。
• 對企業經營目的的看法（QA延伸）：認為公司成立的第一要務就是獲利，不該為了塑造「員工幸福」而犧牲股東權益；員工相對股東擁有較高的流動性（不爽可以離職/跳槽），股東的資金風險則被鎖住，兩者不應被塑造成對立關係；沒有生產力、沒有獲利卻大談員工幸福的公司，本質上是圈錢。

提到的產業與趨勢

• 半導體代工客戶關係／晶圓代工產能：聯發科與英特爾16奈米合作屬尋找第二供應商以取得議價權，反映台積電先進製程產能仍供不應求；該節點與手機晶片無關。
• 手機晶片市場：聯發科天璣系列與高通旗艦晶片持續激烈競爭，高通轉單台積電生產後過熱問題已明顯改善，對聯發科下一代產品構成壓力。
• 雲端運算與企業軟體訂閱（微軟Azure、Office 365）：Azure雲端業務仍有創紀錄大單，Office 365高階訂閱佔比持續提升，顯示企業雲端支出韌性強於整體總經環境。
• 遊戲產業訂閱制整合（微軟Xbox Game Pass）：微軟透過收購Bethesda、動視暴雪並與Discord合作導流玩家，企圖以IP整合擴大訂閱版圖，可能在遊戲訂閱市場搶下重要席次。
• 總經逆風對科技巨頭財報的衝擊：美元強勢造成的匯損、中國封城衝擊消費電子與PC市場、企業廣告支出縮減（LinkedIn、Snap等廣告業務受衝擊）、烏克蘭戰爭，是本季多家科技公司財報共通的總經干擾因素。
• 政府基金投資組合觀察（國發基金）：因台積電市值大漲，整體配置呈現半導體佔比畸高的假象，實際上其餘配置（航運、生技等）也多因過去一兩年市值膨脹所致，凸顯「跟單政府基金／大戶申報持股」的風險。

本集出現的具體投資建議（歷史紀錄，非現在立場）

• 微軟：認為本季財報的逆風多屬總經環境因素（匯損、中國封城、廣告支出縮減、烏克蘭戰爭），而非公司基本面問題；Azure雲端仍有創紀錄大單、Office 365高階訂閱佔比持續攀升，並看好其透過Xbox Game Pass、收購Bethesda及動視暴雪整合IP的長期布局；認為微軟近十年少見的顯著股價回檔，除非投資人認定其雲端成長故事已經走到終點，否則是難得的逢低承接機會。

提問箱 QA 回應（僅列與市場/產業/個股相關的提問）

• 地位秋否問過去歷史低點反轉成牛市時，是否有共通的現象或資料可循：孟恭回應可參考美銀FMS基金經理人調查，過去每次市場極度悲觀、幾乎沒有人看多時就已接近底部（這輪循環雖然悲觀持續更久，但邏輯類似）；行情通常在「半信半疑」中展開反彈，等到最壞的數據還沒開出、股價卻已經先漲一大段時，敢追的人反而變少，等到大家都相信、都想全職投資時，往往已是相對高點。
• 好薩瑪莉亞人問「血汗但賺錢的公司」是否值得投資，市場為何似乎偏好物質滿足型公司而非講求員工幸福的企業：孟恭回應公司成立的首要責任就是對股東負責、追求獲利，員工相對股東擁有更高的流動性（不滿可離職跳槽），股東資金風險被鎖住無法輕易抽身，因此不應為了塑造「幸福企業」形象而犧牲股東權益；沒有獲利、沒有生產力卻主打員工幸福的公司，本質上是圈錢。

觀點變化（對比先前）

考古回填，觀點演變由綜述階段處理

一句話總結

本集集中拆解多起財經媒體「看圖說故事」式的失真報導（特斯拉現金流、馬斯克緋聞、聯發科英特爾合作、國發基金盧鑫爭議），並透過微軟財報深度解讀重申「總經逆風不等於公司基本面惡化」的一貫立場。